夫妻持股的家族企业会有哪些财务风险？
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作者：张其虎
投稿及合作：wealthmagazine@163.com
“
目前，在国内上市的家族企业中，有超过30%的公司是家族内的夫妻同时持有公司股份的公司。有相关研究表明，公司的决策不仅取决于对机会的分析，还取决于配偶对公司的目标、风险和回报有多大的共同愿景。也就是说，婚姻状况的好坏和企业能否健康成长有关，这一点事实上我国国内近年来的几起婚变事件已经很好地证明了。尽管我国国内存在不少夫妻共同持股的企业，夫妻共同持股企业在资本市场中所处的地位也日益提升；但是关于这方面的文献和研究在国内却相对匮乏。
”
本文进行家族企业中的夫妻共同持股对于公司财务风险的影响的相关研究，希望能够有利于丰富对家族企业的研究。目前家族企业已成为我国经济增长的重要动力源，研究家族企业的运行机理变得越来越热门。但是国内外研究文献主要阐述的是公司治理和代理问题以及实际控制人的代际传承等，很少对夫妻共同持股和公司财务风险的关系进行研究，希望本文是对此关系研究的一个补充。
前期相关研究观点回顾
关于家族企业中的夫妻共同持股企业财务风险的研究文献有一些积累。前期研究认为，夫妻共同持股企业的管理工作由夫妻二人一起承担；与女性高管相比，具有男性高管人员的公司进行收购的公告收益比女性高管人员的公司公告收益低约2%,因为女性对于风险规避的态度能够降低企业过度投资的比率，可以提高企业现金存有的比率。在公司高层中女性的比率也会产生一些影响，研究发现女性高级管理者的占比与企业价值正相关。
研究认为，高管或实际控制人的婚姻状况对企业的发展具有较大的影响。
研究显示：
离婚会促使男性采用风险更大的投资组合，而女性会挑选更加稳妥的投资组合。管理者从未婚到已婚不仅是身份上的改变，已婚管理者更在意企业内外非家庭成员的需求，即已婚CEO对于社会责任的承担和雇员关系的维护都更积极。陈晓琦等(2019)的研究显示创始人婚变会导致企业经营业绩变差、成长前景堪忧。潘安成等(2017)发现夫妻关系的和谐能促进公司的成长。
国外学者在2013年曾经通过研究一组中国农村的家庭样本发现，配偶的个人风险偏好越相似，家庭越富裕，妻子的相对收入贡献越高。夫妻共同决策通常与丈夫的偏好非常相似，但对家庭收入贡献相对较多的女性、高收入家庭中的女性对共同决策的影响更强。夫妻二人一起做出的决定和单独决定完全不同。夫妻二人在一起做决策的时候都不想被责怪，因此，夫妻一起做出的决策一般比单独决策更稳健。2017年国外有学者利用意大利的综合数据，发现以已婚夫妇为首的家族企业的业绩明显好于其他家族企业。当公司的业务复杂且以知识为基础时，以及由于竞争薄弱和法律基础薄弱而导致公司发生代理冲突时，婚姻可以发挥最佳作用，并发现公司高层中的夫妇的存在增强了在不确定时期投资的意愿，减少了员工流动率，并提高了劳动生产率。王建峰等(2021)发现夫妻共同治理能够显著提升公司价值。肖金利等(2018)认为夫妻二人互相商讨做出的决定会让公司的决策更加合理。
理论分析与研究假设
01研究假设
理论上可以认为，公司的决策不仅取决于对机会的分析，还取决于配偶对公司的目标、风险和回报有多大的共同愿景，2003年国外的研究显示家庭投资决策的风险程度可能是夫妻两人风险偏好的平均数。夫妻二人在一起做决策的时候都不想被对方责怪，因此，两人做出的决策一般情况下比一人做出的决策更稳妥。
因此，本文提出：假设1:其他条件不变的情况下，夫妻共同持股能够降低公司的财务风险。
本文认为，股权结构的改变会导致股东和高管决策行为方式的改变，企业的亏损和收益主要由持股比例更高的控股股东承担，出于长期发展的目的，他们会减少和中小股东的利益冲突，所以股权集中度越高的公司财务风险越小；夫妻共同持股企业更可能出现持股比例极高的大股东，因此，猜想同样是夫妻共同持股的情况下，股权集中度的高低会影响公司财务风险。
基于以上分析，本文提出假设2:不同股权集中度下，夫妻共同持股对公司财务风险的影响不同；在高股权集中度下，夫妻共同持股对降低公司财务风险的作用更加强烈。
02样本选择
因为浙江省民营企业众多，本文采用浙江省2009年至2017年的上市家族企业作为数据样本。参照目前在学术界对于夫妻共同持股并没有非常明确的定义，本文对家族企业中的夫妻共同控股定义如下：企业实际控制人为具有婚姻事实的夫妻；企业实际控制人夫妻两人都持有股份，并有一方为公司第一大股东；夫妻双方均持有股份，且至少一人担任董事长，包括夫妻中只有一人在公司任职，且担任董事长(或兼任CEO),或者夫妻双方同时在公司任职，担任CEO或在董事会担任重要职务。
03变量定义及其计量方式设计
04计量模型设计
实证分析
01描述性统计
表2中的数据体现了本文变量的描述性统计结果。结果表明，资产负债率(Lev)平均值为36.6%,比较稳定，可以得知家族企业总体举债能力不高；应收账款周转率(Yszzl)的最小值为0.009,最大值却达到了9.776,可知公司的经营周转能力不一致；在2009—2017年间，家族企业现金比率(Cash)平均为60.6%,最小值尽15.4%,最大值却达到99.3%,在一定程度上显示出家族企业现金等流动性资产的持有比例不平衡。其它的变量基本在合理范围内，具体结果见表2。
02相关性分析
表3是变量的相关性结果。根据结果显示，主要变量之间的相关性系数的绝对值基本小于0.5,排除了共线性较高的可能性，并且控制变量与Lev、Yszal、Cash、Finlev均显著，表明与解释变量存在相关性，初步证明模型设计合理。
03多元回归分析
以上回归结果说明夫妻关系的确是一种比较可靠的社会情感关系，在夫妻共同持股的公司中，二人一起参与公司的决策管理能够降低公司财务风险，夫妻二人相互信任，在一些影响公司财务风险的决策上，会充分考虑双方的共同利益，为企业的稳定和持续成长提供了一定的保障。夫妻共同持股有效降低了公司的财务风险，即实证结果支持假设1。
04股权集中度差异下夫妻控股公司财务风险回归分析
除了全样本回归外，考虑到股权集中度有高低，可能产生一定影响，因此，进行异质性分析，对不同程度股权集中度的公司样本进行分组回归，根据股权集中度的中位数，其中第一、三列为股权集中度高的企业样本，第二、四列为股权集中度低的企业样本。第一、三列的资产负债率(Lev)和应收账款周转率(Yszal)相对于第二、四列来说，均更加显著。在控制变量方面，所有的控制变量在第一、三列的回归系数表现都比第二、四列更好。也就是说，股权集中度高的企业，夫妻共同持股降低公司财务风险的影响更强，即实证结果支持假设2,其他条件不变的情况下，股权集中度高的企业，夫妻共同持股降低公司财务风险的影响更强。
研究结论与建议
01主要结论
本文以2009—2017年浙江省上市家族企业为样本，实证检验了家族企业中夫妻控股与公司财务风险之间的关系。本文主要的研究结论有：其他条件不变的情况下，夫妻共同持股会降低公司的财务风险；不同股权集中度下，夫妻共同持股对降低公司财务风险的作用程度不同，高股权集中度的夫妻共同持股企业的财务风险更低。
02研究建议
加强感情联系
本文建议在该类公司中，家族成员尤其是夫妻应该协作沟通，齐心协力，加强内部控制，才能让企业的利益最大化，加快企业发展，增强企业的市场竞争力。
改变传统思想，创造女性参加公司管理的工作条件
因为一直以来的传统观念，在夫妻创业中，妻子往往充当的是“贤内助”角色，貌似在公司发展中妻子并不重要。本文研究却发现夫妻共同持股可以降低公司的财务风险，且近年来越来越多的研究发现女性高管在公司治理和公司绩效方面都有独特的影响，因此，应该鼓励有能力的女性加入公司的高层管理，使企业发展过程中减少财务风险，发展更加稳健。
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参考文献
[1]陈晓琦，吴丽华，张凯泉.高管婚变对民营上市公司财务行为的影响[J].龙岩学院学报，2019(03)
[2]潘安成，肖宇佳."家和万事兴":夫妻关系维持与日常创业行为的探索性研究[J].南开管理评论，2017(05)
[3]王建峰，赵蔚家.“夫妻搭档”治理与企业价值：增值还是贬值[J].现代财经(天津财经大学学报),2021(03)
[4]肖金利，潘越，戴亦一.“保守”的婚姻：夫妻共同持股与公司风险承担[J].经济研究，2018(05)
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文章出处：《经济师》
作者简介：张其虎，浙江中瑞唯斯达会计师事务所有限公司浙江杭州310000
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